补充实验

本页汇总用于补充模型结构选择与组合风险边界的实验。久期测算精度、Alpha排序有效性和模拟组合表现统一收录在模型验证页。

因子消融

因子筛选以披露久期误差为主要依据。在正式模型的其他设置保持不变时，每次只剔除一个期限节点或利差因子，并在严格共同样本上重新估计久期。下表中的误差变化均为消融模型减正式模型，正值表示剔除后误差上升。

利率债分支

利率债分支的六项减法消融均使MAE上升，基金维度聚类bootstrap的95%区间也均高于0。政策性金融债利差因子的边际贡献最大；期限节点中，30Y节点的贡献最大。

信用债分支

政策性金融债、二级资本债和高评级普通信用债三项利差均具有独立贡献。剔除全部信用利差后，MAE增加0.1771年，说明信用债基金不能只用国债期限因子解释。

利率债分支严格共同样本为3,326条基金—报告期记录，信用债分支为11,050条。除低评级普通信用债利差因子外，其余信用利差加减法实验的MAE变化95%区间均高于0；剔除低评级普通信用债利差因子的区间为[-0.0119，-0.0084]。

Alpha 评级风险控制

信用债基金的 Alpha 可能混入评级下沉带来的信用 carry。本实验保持 Alpha 信号、基金样本和入选数量不变，比较仅做久期五分位控制与进一步加入评级持仓分层的组合，用于判断评级持仓是否适合在组合层承担风险控制作用。

验证口径

非最高评级债券占净值比例定义为：

该指标包含AA+、AA等债券，用于衡量相对最高评级的下沉程度，不等同于通常所称的投机级高收益债。

验证结果

联合分层基本消除了入选组合相对母样本的评级下沉倾向，绝对最大回撤也有所收窄，但累计收益和相对超额收益均下降。24个信号期中只有8期提高未来收益，说明评级控制主要承担风险中性化作用，并不是新的Alpha增强信号。

2022年四季度信用调整窗口中，仅做久期控制的组合收益为-1.3645%，联合分层组合为-1.2458%，少亏11.87bp；同期入选组合的非最高评级债券比例由32.31%降至19.13%。评级下沉在多数时期贡献正carry，在信用冲击中可能反转，这构成风险改善与收益牺牲同时出现的主要原因。

120日回看窗口与正暴露分为2组、3组或5组的敏感性检验均保持相同方向。现有证据支持将联合分层作为评级中性的风险控制方案，但不支持用它完全替代仅久期分层的收益导向组合。若进一步形成单一可投资方案，应检验评级风险预算或暴露上限，而不是继续密集调整分组数量。